當(dāng)前速讀：30年零違約歷史或打破，萬億市場(chǎng)大變局

中國(guó)基金報(bào)記者 劉明 吳君 任子青

(相關(guān)資料圖)

萬億轉(zhuǎn)債市場(chǎng)歷史性事件或?qū)⑸涎荩?/strong>

近期，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債、搜特轉(zhuǎn)債的正股瀕臨退市，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債也面臨著違約風(fēng)險(xiǎn)。可轉(zhuǎn)債歷史上的退市案例和違約案例或?qū)⒊霈F(xiàn)，30年的零違約信仰可能也將由此打破。如何看待轉(zhuǎn)債史上的新情況，市場(chǎng)會(huì)發(fā)生什么改變，目前投資轉(zhuǎn)債需要注意什么，有哪些風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)。中國(guó)基金報(bào)采訪了多家專業(yè)轉(zhuǎn)債投資私募。包括盈峰資本、合晟資產(chǎn)、銀葉投資、萬柏投資、竹潤(rùn)投資等有從事轉(zhuǎn)債投資的私募，以及專注轉(zhuǎn)債套利的懸鈴資產(chǎn)和轉(zhuǎn)債投資的紐達(dá)投資；同時(shí)采訪了私募銷售機(jī)構(gòu)好買和排排網(wǎng)。

受訪私募普遍表示，上述轉(zhuǎn)債確實(shí)面臨著退市和違約的危機(jī)，也可能打破轉(zhuǎn)債的零違約歷史，但零違約信仰遲早打破，2只轉(zhuǎn)債的情形是個(gè)案，但未來投資轉(zhuǎn)債需要更加關(guān)注公司資質(zhì)及信用風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于目前的轉(zhuǎn)債估值，有的私募表示轉(zhuǎn)債估值在當(dāng)前背景下仍是合理區(qū)間，可以結(jié)構(gòu)化優(yōu)選正股前景好的轉(zhuǎn)債，也有私募則直言目前暫時(shí)規(guī)避轉(zhuǎn)債投資。

一、兩只轉(zhuǎn)債危局，30年歷史零違約或打破

藍(lán)盾轉(zhuǎn)債的正股*ST藍(lán)盾在3月底發(fā)布正股可能終止上市（退市）以及轉(zhuǎn)債可能違約，4月份以來再度發(fā)布正股可能面臨觸發(fā)多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)退市，以及可轉(zhuǎn)債也要退市的公告。近期*ST藍(lán)盾更是股價(jià)收盤價(jià)持續(xù)低于1元面值，更面臨觸發(fā)面值退市風(fēng)險(xiǎn)。即使如此嚴(yán)峻形勢(shì)，藍(lán)盾轉(zhuǎn)債的最新收盤價(jià)格居然仍高達(dá)218元，溢價(jià)率超240%。多家私募機(jī)構(gòu)也提示該轉(zhuǎn)債的高溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

藍(lán)盾轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)之外，正股是搜于特的搜特轉(zhuǎn)債近期也突然出現(xiàn)斷崖式下跌，轉(zhuǎn)債價(jià)格不只是跌破100元面值，更是一度跌破75元，成為近年來罕見跌破80元的轉(zhuǎn)債。正股搜于特處于被債權(quán)人申請(qǐng)重整當(dāng)中，近日股價(jià)收盤價(jià)連續(xù)出現(xiàn)跌破1元面值情形，也可能觸發(fā)面值退市風(fēng)險(xiǎn)，幸而在最近2個(gè)交易日股價(jià)拉升重回1元面值之上。

這兩只轉(zhuǎn)債的未來怎么樣，會(huì)否打破轉(zhuǎn)債零違約信仰。有私募表示，“公司基本面已經(jīng)沒法看了，正股如果觸發(fā)退市，轉(zhuǎn)債將會(huì)跟著退市，轉(zhuǎn)債的正股退市歷史上沒有出現(xiàn)過的現(xiàn)象，但隨著注冊(cè)制的全面推行，正股退市的可能性在逐漸增加。目前來看，這兩只轉(zhuǎn)債創(chuàng)造歷史的概率極高?！比f柏投資也向中國(guó)基金報(bào)表示，這兩只轉(zhuǎn)債均存在退市和違約風(fēng)險(xiǎn)，打破可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)零違約的信仰。

盈峰資本投資研究部總監(jiān)、可轉(zhuǎn)債基金經(jīng)理何偉鑒也向中國(guó)基金報(bào)表示，當(dāng)前這兩只轉(zhuǎn)債正股瀕臨退市危機(jī)，炒作資金期望兩種最佳情況：1、正股不退市，下修轉(zhuǎn)股價(jià)，債轉(zhuǎn)股退出；2、成功重組。從轉(zhuǎn)債投資來看，此時(shí)介入投機(jī)意味顯著高于投資，存在極高風(fēng)險(xiǎn)。

何偉鑒表示，參照比較成熟的美國(guó)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，違約率大概在3%左右，中國(guó)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)“零違約”的情況也可能被打破。盈峰轉(zhuǎn)債一直強(qiáng)調(diào)風(fēng)控為先，對(duì)轉(zhuǎn)債進(jìn)行信用排雷，強(qiáng)制末位淘汰10%的轉(zhuǎn)債，以此來規(guī)避此類風(fēng)險(xiǎn)。而對(duì)于已經(jīng)跌破100元面值的搜特轉(zhuǎn)債，是否會(huì)參與投資。受訪私募均表示，兩只私募違約概率較大，從風(fēng)險(xiǎn)控制的角度不會(huì)去參與投資，也建議投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

自1992年上市公司中國(guó)寶安發(fā)行A股第一只上市可轉(zhuǎn)債寶安轉(zhuǎn)債，可轉(zhuǎn)債發(fā)展已經(jīng)超30年，歷史上尚未出現(xiàn)過正股退市以及轉(zhuǎn)債信用違約的情況，如今隨著注冊(cè)制的推進(jìn)，退市也不斷常態(tài)化，可轉(zhuǎn)債的信用風(fēng)險(xiǎn)也市場(chǎng)化的展現(xiàn)出來。但從市場(chǎng)表現(xiàn)來看，并未對(duì)市場(chǎng)形成明顯影響，不過未來單個(gè)轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)增大。

多家私募表示，個(gè)別轉(zhuǎn)債危機(jī)對(duì)市場(chǎng)整體影響不大。紐達(dá)投資表示，盡管歷史上還未有可轉(zhuǎn)債違約的先例，但紐達(dá)投資自2018年布局轉(zhuǎn)債以來，一直認(rèn)為未來轉(zhuǎn)債違約個(gè)例是有概率發(fā)生的。

紐達(dá)投資認(rèn)為，這次*ST藍(lán)盾的退市風(fēng)險(xiǎn)較高，但是對(duì)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的潛在影響不會(huì)很大。原因在于：一、轉(zhuǎn)債自2017年高速發(fā)展到今天，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)投資者的參與廣度和寬度都比以前好很多，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)更準(zhǔn)確，流動(dòng)性充足，預(yù)計(jì)即使發(fā)生實(shí)質(zhì)違約，對(duì)市場(chǎng)的沖擊也有限；二、市場(chǎng)對(duì)*ST藍(lán)盾的退市預(yù)期非常明顯，因此轉(zhuǎn)債市場(chǎng)近期的表現(xiàn)相對(duì)疲弱，進(jìn)入3月份以來交易量下滑較大，已出現(xiàn)對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的反應(yīng)；不排除*ST藍(lán)盾的風(fēng)險(xiǎn)落地后，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)反而重新活躍的可能。

懸鈴資產(chǎn)認(rèn)為，現(xiàn)在轉(zhuǎn)債投資者相對(duì)也成熟了一些，如果不是群體性的違約事件爆發(fā)，不太會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生巨大沖擊。何偉鑒也表示，負(fù)面影響對(duì)于可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)整體影響僅為短期影響。

二、不懼個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)，資金涌入，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)估值仍不低

這幾年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)大發(fā)展，資金大量涌入，雖然出現(xiàn)個(gè)別轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)，多家受訪私募認(rèn)為轉(zhuǎn)債市場(chǎng)影響將有限，而從目前且市場(chǎng)估值來看，轉(zhuǎn)債整體估值也并不算低。雖然近幾年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)大發(fā)展供給增加，但在需求端包括固收+產(chǎn)品等各類資金涌入，使得轉(zhuǎn)債的估值回落并不容易。

數(shù)據(jù)顯示，目前存續(xù)的上市可轉(zhuǎn)債數(shù)量近500只，債券余額8500多億元，債券市值近1萬億元，而在2016年、2017年轉(zhuǎn)債數(shù)量不到100只，2016年底債券余額不到400億元，2017年突破1000億元，而后快速發(fā)展。與此同時(shí)，各類可轉(zhuǎn)債基金，以及固收類資金大量涌入轉(zhuǎn)債市場(chǎng)。

對(duì)于轉(zhuǎn)債的持倉(cāng)，萬柏投資表示，最新公募基金是持倉(cāng)的主力，占比可達(dá)到約30%。其他投資者主要為企業(yè)年金、一般法人、自然人、保險(xiǎn)、券商等。其中企業(yè)年金、一般法人和自然人持倉(cāng)占比均為10-20%，其他機(jī)構(gòu)分別占比不超過10%。其中自然人投資者，以約12%的持倉(cāng)占比貢獻(xiàn)了超過60%的市場(chǎng)交易量，為可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)提供著流動(dòng)性。

比如，以轉(zhuǎn)債持倉(cāng)大戶公募基金來看，以深交所轉(zhuǎn)債持倉(cāng)市值，2023年3月公募基金持倉(cāng)市值為947億元，而在三年前的2020年3月份，公募基金持倉(cāng)市值僅為287億元。格上財(cái)富金樟投資研究員蔣睿也表示，2019年-2021年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)可謂是走了一波大牛市，很多私募也涌入轉(zhuǎn)債市場(chǎng)；私募排排網(wǎng)財(cái)富管理合伙人姚旭升也表示，轉(zhuǎn)債策略作為一種綜合表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健的策略，受到越來越多投資人的青睞與關(guān)注。

對(duì)于當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)估值，銀葉投資固收副總監(jiān)張沐東表示，接近2017年以來85%分位數(shù)水平，意味著后期指數(shù)全面轉(zhuǎn)暖的情況，轉(zhuǎn)債仍會(huì)經(jīng)歷估值壓縮的過程。合晟資產(chǎn)也認(rèn)為，當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的整體估值水平不低。竹潤(rùn)投資則表示，自2021年以來，“固收+”產(chǎn)品發(fā)行較快，而可轉(zhuǎn)債作為“固收+”產(chǎn)品重要的投資標(biāo)的，資金的涌入推動(dòng)了2021年的轉(zhuǎn)債行情。這個(gè)過程中轉(zhuǎn)債的溢價(jià)率便隨之水漲船高，并一直保持到現(xiàn)在。

竹潤(rùn)投資表示，需要辯證地看待高溢價(jià)率的轉(zhuǎn)債環(huán)境。一方面，與歷史相比，當(dāng)前的轉(zhuǎn)債溢價(jià)率仍然處于較高的分位數(shù)，估值的高企不但侵蝕了轉(zhuǎn)債未來的收益，還蘊(yùn)含著估值壓縮的風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，可以看到從2022年到現(xiàn)在，轉(zhuǎn)債的估值曾因?yàn)楣墒写蟮蛧?guó)債收益率上行有過兩次較為明顯的壓縮，但總體上還是在高位震蕩，因此也有賣方分析師提出了估值新常態(tài)的觀點(diǎn)，在當(dāng)前貨幣環(huán)境較為寬松的環(huán)境下，估值高位的長(zhǎng)期延續(xù)必然有其存在的理由。

懸鈴資產(chǎn)表示，可轉(zhuǎn)債目前的確處于歷史估值的相對(duì)高位，但是并不意味著所有的轉(zhuǎn)債交易價(jià)格都高于其實(shí)際的價(jià)值。目前估值的高位，一方面是因?yàn)槟壳巴顿Y者對(duì)轉(zhuǎn)債價(jià)值的理解相對(duì)于歷史的嚴(yán)重低估有所好轉(zhuǎn)；另一方面也和當(dāng)前投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好有一定的關(guān)系。對(duì)于未來的走勢(shì)，更多會(huì)依賴宏觀環(huán)境以及A股整體走勢(shì)。

何偉鑒認(rèn)為，雖然當(dāng)前轉(zhuǎn)債估值處于歷史中位偏高位置，但股票市場(chǎng)的估值仍然處于歷史低位。轉(zhuǎn)債市場(chǎng)可以用“股市定方向、債市定強(qiáng)弱”來概括，驅(qū)動(dòng)因素中股市與債市的占比約為7:3。目前市場(chǎng)所呈現(xiàn)的股市低估轉(zhuǎn)債高估的情況，將隨著轉(zhuǎn)債對(duì)應(yīng)正股的上漲，進(jìn)一步消化轉(zhuǎn)債估值。

紐達(dá)投資則認(rèn)為，當(dāng)前的轉(zhuǎn)債市場(chǎng)整體估值合理，當(dāng)前價(jià)格都是當(dāng)前的市場(chǎng)不確定性，是機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)的合理反映。在任何一個(gè)市場(chǎng)里，總應(yīng)該有一些標(biāo)的被高估，有一些標(biāo)的被低估甚至嚴(yán)重低估，單邊被高估或者低估的市場(chǎng)應(yīng)該是不存在的。中國(guó)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)自2019年以來，一直存在一些高價(jià)格、高溢價(jià)率的嚴(yán)重虛高轉(zhuǎn)債，這些雙高債過度吸引眼球。但轉(zhuǎn)債市場(chǎng)2017年以來蓬勃發(fā)展且增速驚人，供給持續(xù)增速，加上估值相對(duì)復(fù)雜，相當(dāng)大一部分的轉(zhuǎn)債其實(shí)仍然是被低估的。

紐達(dá)投資表示，在“強(qiáng)預(yù)期、弱復(fù)蘇”的前提下，今年一季度權(quán)益市場(chǎng)和轉(zhuǎn)債市場(chǎng)都貢獻(xiàn)了較好的結(jié)構(gòu)化行情。展望二季度以及下半年，在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的前提下，市場(chǎng)流動(dòng)性大概率會(huì)繼續(xù)寬松。一季度PMI在擴(kuò)張范圍，社融超預(yù)期的前提下，企業(yè)利潤(rùn)觸底后會(huì)迎來反彈，疊加國(guó)外加息周期已過，短期市場(chǎng)或有波折，但是難改向上的趨勢(shì)，隨著權(quán)益市場(chǎng)的上行，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的二季度和下半年走勢(shì)可以積極樂觀看待。

對(duì)于轉(zhuǎn)債的結(jié)構(gòu)，竹潤(rùn)投資表示，截至2023年一季度，按存量規(guī)模來看，可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)占比較高的行業(yè)有銀行、化工、電氣設(shè)備、交通運(yùn)輸和非銀金融，這五個(gè)行業(yè)占據(jù)了整個(gè)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的半壁江山。而從存續(xù)轉(zhuǎn)債數(shù)量來看，存量較多的分別為化工、醫(yī)藥生物、機(jī)械設(shè)備、電子、汽車。

合晟資產(chǎn)也表示，雖然市場(chǎng)在不斷擴(kuò)容，但從2019年以來行業(yè)分布的變化并不大，按轉(zhuǎn)債市值占比來看，金融服務(wù)始終占比最高，保持在40%的水平，上游的基本物料與工業(yè)的合計(jì)也始終保持在30%附近波動(dòng)，接下來占比能接近10%的只有公用事業(yè)，剩下能源、電訊服務(wù)、科技、周期性消費(fèi)、防守性消費(fèi)和健康護(hù)理都在5%及以內(nèi)的水平。

三、這幾年轉(zhuǎn)債私募性價(jià)比高，投資者體驗(yàn)不錯(cuò)

好買基金統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，目前全市場(chǎng)的私募可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品共300多只，涉及160家私募基金管理人。私募排排網(wǎng)不完全統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截止3月底，有發(fā)行可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品的私募一共有156家。

從策略方面來看，私募排排網(wǎng)財(cái)富管理合伙人姚旭升表示，目前私募可轉(zhuǎn)債策略常見的有多頭、套利策略，分別占到全市場(chǎng)產(chǎn)品的60-70%、20-30%，還有高頻、打新、場(chǎng)外期權(quán)增強(qiáng)等相對(duì)小眾的策略?！皩?duì)上市公司來說，可轉(zhuǎn)債是一個(gè)方式靈活、成本較低、效率較高的再融資手段。從投資者來看，可轉(zhuǎn)債是兼有股票的價(jià)格彈性和債券的保底特性的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，越來越受關(guān)注。所以可轉(zhuǎn)債這幾年發(fā)展迅速，目前市場(chǎng)規(guī)模接近8500億，并以每年2000億左右的速度增長(zhǎng)?！?/p>

格上財(cái)富金樟投資研究員蔣睿稱，轉(zhuǎn)債衍生出多種投資策略，比如量化多頭、主觀多頭、套利策略、事件驅(qū)動(dòng)策略等。每一大類策略中又有不同的細(xì)分小策略比如因子選券、輪動(dòng)策略、雙低策略、溢價(jià)率統(tǒng)計(jì)套利、折價(jià)套利、打新及條款博弈等?！稗D(zhuǎn)債私募有些以雙低策略為主，有些以套利為主，有些轉(zhuǎn)債多頭疊加部分股票多頭。2019年-2021年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)走了一波大牛市，很多私募涌入轉(zhuǎn)債市場(chǎng)。隨著監(jiān)管規(guī)范和參與者增多，投機(jī)行為在一定程度上被控制但流動(dòng)性會(huì)提高，私募基金投資轉(zhuǎn)債的策略也在不斷多元?！?/p>

同時(shí)，這幾年可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品相比股票產(chǎn)品體現(xiàn)出性價(jià)比。好買統(tǒng)計(jì)的300多只可轉(zhuǎn)債私募產(chǎn)品，近3年收益中位數(shù)45%，相當(dāng)于年化13.2%，最大回撤中位數(shù)在11.7%；而近3年好買股票指數(shù)年化8.47%，最大回撤20.3%。

“過往19年-21年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)大牛，大部分可轉(zhuǎn)債私募管理人產(chǎn)品收益非?？捎^，回撤也還不錯(cuò)；2022年轉(zhuǎn)債市場(chǎng)受到了來自股票和債券市場(chǎng)的兩次沖擊，轉(zhuǎn)債多頭策略產(chǎn)生了比較大的回撤?！笔Y睿稱。

姚旭升認(rèn)為，可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品綜合了股性與債性的雙重特質(zhì)，相比股票多頭產(chǎn)品，當(dāng)正股行情下跌時(shí)，可轉(zhuǎn)債產(chǎn)品凈值回撤更小、波動(dòng)更低，持有體驗(yàn)相對(duì)更穩(wěn)定。當(dāng)下可轉(zhuǎn)債策略還處于紅利期，具有高于傳統(tǒng)股票和債券策略的風(fēng)險(xiǎn)收益比，對(duì)市場(chǎng)環(huán)境變化的適應(yīng)能力也很強(qiáng)。

總體來看，過去3年持有可轉(zhuǎn)債基金的客戶體驗(yàn)應(yīng)該是非常好的，梅慧娟稱，當(dāng)下投資人對(duì)可轉(zhuǎn)債基金也有所需求，有些是客戶認(rèn)知到這一策略獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)收益屬性，有些客戶是對(duì)股市未來展望有所保留，也有些是純粹因?yàn)橹暗捏w驗(yàn)較好而想加倉(cāng)。但是，轉(zhuǎn)債估值當(dāng)前難言便宜，市場(chǎng)預(yù)計(jì)由于“固收＋”對(duì)于轉(zhuǎn)債的需求，轉(zhuǎn)債估值很難跌到之前的底部區(qū)間，同時(shí)結(jié)合股市估值不貴的判斷，可轉(zhuǎn)債基金應(yīng)該處于可為的區(qū)間。

姚旭升表示，可轉(zhuǎn)債私募是“進(jìn)可攻，退可守”的一類產(chǎn)品，不僅可以賺取股票上漲的收益，還能享受回售和下修條款等特殊的制度優(yōu)勢(shì)，在長(zhǎng)期持有的過程中可以帶給投資人更好的體驗(yàn)。從資產(chǎn)配置的需求分析，投資者可以考慮通過降低股票多頭策略的持倉(cāng)比例，同時(shí)增配可轉(zhuǎn)債策略，加強(qiáng)整個(gè)投資組合的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，在控制好回撤的基礎(chǔ)上，再去追求更高的投資回報(bào)率。“可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)很快會(huì)突破1萬億，可投資的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的也會(huì)越來越多。轉(zhuǎn)債策略作為一種綜合表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健的策略，受到越來越多投資人青睞?！?/p>

蔣睿也說，轉(zhuǎn)債策略私募產(chǎn)品可以滿足的不同風(fēng)險(xiǎn)收益偏好的投資者，受眾群體偏多；從投資體驗(yàn)來看，雙低、套利等風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)稍低的私募產(chǎn)品投資體驗(yàn)感會(huì)更好一些，但可轉(zhuǎn)債量化多頭及主觀多頭在承擔(dān)了一定風(fēng)險(xiǎn)的程度上收益也還可觀。“目前經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇前期，權(quán)益市場(chǎng)是占優(yōu)的，市場(chǎng)擔(dān)憂復(fù)蘇進(jìn)程及復(fù)蘇的程度，所以這個(gè)階段市場(chǎng)呈現(xiàn)博弈和波動(dòng)增大特征，回撤控制稍有難度。當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境，轉(zhuǎn)債更容易體現(xiàn)其權(quán)益的屬性而非債性，交易機(jī)制及策略多元化也讓轉(zhuǎn)債的回撤控制相對(duì)容易，所以轉(zhuǎn)債產(chǎn)品比較適合當(dāng)下市場(chǎng)環(huán)境?！?/p>

四、私募最新研判：機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)并存，看好這類標(biāo)的

隨著可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容，不少私募機(jī)構(gòu)也在積極布局。從行業(yè)來看，會(huì)重點(diǎn)關(guān)注數(shù)字經(jīng)濟(jì)、“中特估”、消費(fèi)及高端制造等領(lǐng)域。

萬柏投資認(rèn)為，首先今年經(jīng)濟(jì)修復(fù)的主要方向是擴(kuò)內(nèi)需，政策提出把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)擺在優(yōu)先位置，隨著疫情影響的消退，居民的消費(fèi)需求逐漸增加，疊加部分城市出臺(tái)促消費(fèi)政策，消費(fèi)板塊或?qū)⒂辛裂郾憩F(xiàn)，尤其是服務(wù)型消費(fèi)。其次，數(shù)字經(jīng)濟(jì)也是熱門投資方向，包括芯片、計(jì)算機(jī)、人工智能等板塊，但要避免過度追高。最后，高端制造領(lǐng)域同樣是經(jīng)濟(jì)發(fā)力的重點(diǎn)，包括新材料、生物制造、集成電路等板塊。

竹潤(rùn)投資表示，從一季度權(quán)益市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，“數(shù)字經(jīng)濟(jì)”和“中特估”是較為明確的投資主線，TMT板塊和中字頭板塊均是我們看好的。但TMT經(jīng)過一季度以來的爆炒后，短期已經(jīng)達(dá)到一個(gè)較為危險(xiǎn)的區(qū)域，后續(xù)一季報(bào)披露后，可能會(huì)有一個(gè)大浪淘沙的過程，屆時(shí)有真實(shí)業(yè)績(jī)的公司將會(huì)有更好的表現(xiàn)。中字頭板塊一方面是政策推動(dòng)，另一方面估值也較低，因此在未來很長(zhǎng)一段時(shí)間都有投資機(jī)會(huì)。

“我們當(dāng)前看好轉(zhuǎn)債正股和轉(zhuǎn)債自身估值都相對(duì)偏低的行業(yè)，諸如銀行、非銀、農(nóng)林牧漁和環(huán)保等行業(yè)，這些行業(yè)的轉(zhuǎn)債相對(duì)而言向下空間有限，同時(shí)階段性波動(dòng)率提升的機(jī)遇也相對(duì)可期?！焙详少Y產(chǎn)說道。

不過何偉鑒表示，相較于行業(yè)賽道的定性分析，會(huì)更加注重定量分析。他認(rèn)為，轉(zhuǎn)債是上市公司的融資工具，為避免還本付息，上市公司有很強(qiáng)的轉(zhuǎn)股動(dòng)力。遵循該邏輯，對(duì)行業(yè)和類別的偏向性較低。更加看好低價(jià)偏債性轉(zhuǎn)債的長(zhǎng)期收益，因?yàn)槠浯_定性高、回撤低，更符合我們絕對(duì)收益的產(chǎn)品定位。

與此同時(shí)，多家私募機(jī)構(gòu)也提示了轉(zhuǎn)債的相關(guān)投資風(fēng)險(xiǎn)，包括信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)以及估值回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)等。

萬柏投資表示，當(dāng)前轉(zhuǎn)債估值處于歷史較高分位數(shù)水平，需關(guān)注在流動(dòng)性收緊或風(fēng)險(xiǎn)事件催化下轉(zhuǎn)債估值回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。轉(zhuǎn)債兼具股性與債性，信用風(fēng)險(xiǎn)也是需要重點(diǎn)關(guān)注的，當(dāng)正股表現(xiàn)不佳，面臨ST或者退市風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，轉(zhuǎn)債也存在違約風(fēng)險(xiǎn)。

何偉鑒也認(rèn)為，今年可轉(zhuǎn)債投資的風(fēng)險(xiǎn)主要為估值壓縮的風(fēng)險(xiǎn)。2021年底至今，1年半左右時(shí)間，轉(zhuǎn)債都處于估值偏高的位置，隨著債市的調(diào)整，可能會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)債估值壓縮。此外，若可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)發(fā)生重大信用風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)引發(fā)低價(jià)和低信用轉(zhuǎn)債的拋售潮，市場(chǎng)短期波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)加大。但此時(shí)，也會(huì)出現(xiàn)優(yōu)質(zhì)可轉(zhuǎn)債被錯(cuò)殺、下修等投資機(jī)會(huì)，正是機(jī)構(gòu)布局的較好時(shí)機(jī)。

竹潤(rùn)投資稱，未來轉(zhuǎn)債投資的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)還是在于信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)。全面注冊(cè)制下的企業(yè)退市將成為常態(tài)，需要更加關(guān)注企業(yè)基本面的變化，提早做出反應(yīng)。而如果發(fā)生超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，需要關(guān)注流動(dòng)性的邊際收緊和市場(chǎng)利率的上行，在高估值的環(huán)境下，這更易引發(fā)轉(zhuǎn)債的主動(dòng)估值壓縮。

“我們認(rèn)為，信用風(fēng)險(xiǎn)是值得投資人關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。另外，異常高價(jià)且高轉(zhuǎn)股溢價(jià)率的轉(zhuǎn)債，投資者也應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎參與?！睉意徺Y產(chǎn)提示稱。

對(duì)于轉(zhuǎn)債的風(fēng)險(xiǎn)，合晟資產(chǎn)認(rèn)為首先應(yīng)當(dāng)敬畏信用風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)對(duì)估值預(yù)期還是應(yīng)當(dāng)保持理性。此外資本市場(chǎng)監(jiān)管趨嚴(yán)，目前自然人投資者給轉(zhuǎn)債市場(chǎng)帶來了巨大的流動(dòng)性紅利，需要關(guān)注未來是否會(huì)出臺(tái)類似信用債市場(chǎng)的投資者適當(dāng)性管理制度。

審核：許聞